Недавние новости из британского издания Financial Times всколыхнули волну дискуссий о возможном дефолте Украины, когда стало известно о провале переговоров с некоторыми держателями её внешнего долга. Обсуждаемая сумма составляет 2,6 миллиарда долларов, что вновь привлекло внимание российских СМИ и пользователей соцсетей, которые с интересом следят за любой возможностью ухудшения ситуации в Украине и открытием нового фронта.
Однако не все так однозначно, как может показаться на первый взгляд.
Горы долгов
По результатам прошлого года государственный долг Украины превысил 7 трлн гривен (165,1 млрд долларов), что составляет 92% от общего объёма ВВП. По прогнозам МВФ, к концу текущего года этот показатель может вырасти до 107,6% ВВП, а затем немного снизиться, достигнув 102,6% ВВП.
Основная часть долга номинирована в иностранной валюте, что делает его обслуживание ещё более сложным. Только задолженность Украины перед МВФ, ЕС и Всемирным банком обошла половину ВВП. И особенно быстро этот долг растёт на фоне снижения кредитования со стороны США, чьи позиции постепенно заменяет ЕС.
По итогам 2024 года Украина будет должна ЕС 44 млрд долларов — это на 34% больше, чем в 2023-м. Что касается Всемирного банка, то задолженность вырастет до 22,6 млрд долларов (+65% к предыдущему году), а перед МВФ — до 18,9 млрд долларов (+15%).
Такой уровень задолженности, равный 100% ВВП, является тяжёлым бременем и для Украины, и для многих других сильно закредитованных стран Европы. Например, во Франции, которая сейчас переживает бюджетный кризис, внешний долг равен 113% от ВВП — и она не ведёт полноценную войну.
Существуют также возможные долговые обязательства перед США, которые объявил о помощи Украине президент Трамп, назвав её кредитованием. Сначала он оценил эту помощь в 500 млрд, затем в 300 млрд, а теперь готов остановиться на 100 млрд. Если Трамп сможет навязать «минеральную сделку», то Украина может оказаться должна не 165 млрд, а целых 265 млрд долларов — это будет уже 160% от ВВП с выплатами на уровне 4% годовых.
С учётом текущей ситуации на фронте, потери населения, коллапса экономики и разрушений электроэнергетики Украина фактически уже является банкротом, хоть и не может это официально признать. Без регулярных реструктуризаций долгов и привлечения внешнего финансирования дефолт будет лишь вопросом времени — когда зарубежные кредиторы потеряют веру в повторные кредитования и в том, что Украина сможет исполнить свои обязательства.
Четыре реструктуризации за десятилетие
Тем не менее, Украина пока продолжает находить способы решать свои финансовые проблемы, получая внешнее финансирование и регулярно реструктурируя свои долги.
Непросто назвать украинские власти успешными переговорами. С 2014 года страна трижды успешно провела реструктуризацию своей внешней задолженности: в 2015 году на фоне правления Петра Порошенко и в 2022 и 2024 годах — под руководством Владимира Зеленского. Теперь же речь идёт о четвёртой реструктуризации.
В 2015 году за реструктуризацию Украина дала согласие на выпуск ВВП-варрантов — ценных бумаг, доходность которых зависит от темпов роста ВВП. Именно по этим бумагам сейчас ведётся речь о необходимости реструктуризации.
В 2022 году Минфин получил отсрочку на выплату части внешнего долга для кредиторов из Парижского и Лондонского клубов, но обязательства перед МВФ сохраняли строгую дисциплину погашений.
В 2024 году снова был запущен процесс реструктуризации, связанный с будущими темпами экономического роста. Тогда, как и сейчас, речь шла о выплатах в 600 миллионов долларов, хотя уступок по варрантам 2015 года добиться не удалось. Именно вокруг них сейчас разгорается дискуссия.
Куда делись деньги?
Срок погашения ВПП-варрантов устанавливается на 2041 год, и, если рост экономики Украины превысил 3% в год (и составляет 5,5% в 2023 году), держатели успели потребовать причитающиеся им 600 миллионов долларов до 31 мая.
Министр финансов Украины Сергей Марченко считает, что экономика испытывает не столько рост, сколько восстановление, и отмечает, что "облигации, привязанные к ВВП, были выпуском для той эпохи, которая больше не существует”. С этим утверждением трудно не согласиться, но фактически кредиторы тоже имеют свои основания: в 2015 они согласились на условия тогдашнего министра Яресько, провели реструктуризацию и теперь заслуживают своих средств. То, что новая украинская власть, вступившая в 2019 году, оказалась в конфликте с ядерной державой, их особо не заботит.
Киев все еще имеет время для поисков компромисса — впереди месяц. Однако убедить кредиторов пойти навстречу будет не так просто.
Во-первых, крупные инвестиционные фонды, такие как BlackRock и Pimco, уже добились откидки со стороны киевской власти и начали получать свои проценты по контролируемым облигациям. Почему бы тогда не попытаться сделать это и для хедж-фондов Aurelius Capital Management LP и VR Capital Group, которые владеют ВПП-варрантами?
Во-вторых, вера в победу Украины над Россией ослабла уже в 2024 году, а коллективный Запад стал менее единым. К 2025 году станет очевидно, что Украина не одержала победу в своей войне с Россией. Как следствие, и восприятие украинских облигаций изменится.
***
Тем не менее, для киевской власти ситуация с кредиторами пока не выглядит критической.
Во-первых, речь идёт о сравнительно небольшой выплате — всего 600 миллионов долларов. Да, в Киеве нет избыточных средств: необходимо найти очередные 500 миллиардов гривен для нужд армии, а также дополнительно от 2,5 до 4 миллиардов долларов для закупок природного газа, что критично для предстоящего отопительного сезона. Но даже такая сумма — не та, из-за которой стоит объявлять дефолт. Либо кредиторы согласны на дальнейшие уступки, либо Украина сможет найти средства для осуществления выплат.
Текущие попытки реструктуризации не способствуют улучшению репутации киевской власти, однако кредиторы и так понимают, с кем имеют дело. Пока МВФ, Всемирный банк и Евросоюз продолжают поддерживать Украину финансово, у неё остается шанс. В этом году достаточные средства для нужд армии есть, а вот вопрос о дальнейшем финансировании зависит от способности Зеленского охладить перспективу мирных переговоров и убедить Трампа продолжить помощь Украине, которая обогатилась военными контекстами, оставшимися от его предшественника.
Выводы о текущей финансовой ситуации остаются вторичными по сравнению с требованиями о переговорах о мире, военной помощи и возможными сделками с природными ресурсами.
